Ett Case

I denne episoden av Ett Case er Bjørn Kristian Stadheim programleder, og vi har med oss Kristian Ragnvaldsen for å gå grundig gjennom Intrum – Europas største aktør innen debt management.

Intrum blir ofte forenklet til “inkasso”, men caset er mer interessant når man ser selskapet som en del av Europas kredittinfrastruktur. Når betalinger stopper opp, må mislighold håndteres innenfor strenge regulatoriske rammer, med dokumentasjon, sporbarhet og skala på tvers av land. Det er her Intrum opererer.

Caset kan grovt deles i to hovedområder:

Servicing:

En mer stabil, gebyrbasert virksomhet med relativt forutsigbar inntjening.

Investing:

Kjøp av misligholdte porteføljer til rabatt, med høyere potensiell avkastning, men også høyere balanse- og finansieringsrisiko.

Et sentralt tema i episoden er det Kristian omtaler som sekvensering: Evner Intrum å omsette kontantstrøm til faktisk gjeldsreduksjon og lavere risiko, slik at markedet over tid slutter å prise aksjen som et stresscase?

Vi diskuterer blant annet:

- Intrums forretningsmodell og hvordan de to motorene spiller sammen

- Fee-struktur, marginer og hvorfor regnskapet kan fremstå mer komplekst enn det egentlig er

- Hva som skjedde i Chapter 11-prosessen, og hvilke risikofaktorer som fortsatt gjenstår

- “Cash is king”: kontantstrøm, deleveraging og hva som må til for å bygge troverdighet i markedet

- Bruk av teknologi og AI, blant annet gjennom Ophelos, og hvordan dette kan redusere kostnader over tid

Full analyse skrevet av Kristian Ragnvaldsen finner du her:

https://ettcase.no/wp-content/uploads/2026/01/Intrum-writeup.pdf

Tidsstempler:

00:00:00 – Intro & disclaimer

00:00:37 – Gjestpresentasjon og icebreaker

00:02:18 – Introduksjon av case og nytt studio

00:04:27 – Investor-typer og markedssyke

00:05:03 – Intrum: forretningsmodell og tjenester

00:07:18 – Struktur for case-analyse

00:09:55 – Inntjeningsmodell og fee-struktur

00:11:31 – Strategisk skifte mot porteføljeinvestering

00:13:35 – Chapter 11 og gjeldsutfordringer

00:15:41 – Kostnads- og marginpress

00:18:16 – Kontantstrøm vs regnskapsstøy

00:23:30 – Marginer og prestasjonsgebyrer

00:30:15 – Markedet for misligholdt gjeld i Europa

00:36:25 – Kostnadskutt og AI-plattformen Ophelos

00:44:44 – Cash is king: gjeldsreduksjon

01:03:08 – Avslutning og takk

Disclaimer:

Innholdet i denne podcasten er kun for informasjons- og underholdningsformål, og skal ikke oppfattes som investeringsrådgivning. Både vertene og eventuelle gjester kan ha direkte eller indirekte posisjoner i investeringene som diskuteres. Vi tar forbehold om at feil kan forekomme.

I denne chitchat-episoden går vi rett inn i ukens viktigste tema: Hilbert Group og hva en statlig fond-deal faktisk kan bety i kroner, øre og verdsettelse.

Hilbert meldte nylig at de har inngått samarbeid med et større statlig investeringsfond (sovereign-wealth-fond). For å sette dette i perspektiv, gjør vi et forenklet – men realistisk – regnestykke på hva en slik avtale kan innebære:

- Medianstørrelsen på verdens største statlige fond er rundt 1 000 mrd USD

- Anta at fondet allokerer 1 % til Bitcoin

• 1 000 mrd × 1 % = 10 mrd USD

- Anta videre at Hilbert forvalter 5 % av denne BTC-allokeringen

• 10 mrd × 5 % = 500 mill. USD i AUM

• tilsvarende drøye 5 mrd SEK

For å lande avtalen antar vi at Hilbert har priset seg konservativt:

- I stedet for klassisk 2/20, bruker vi 0,5 % forvaltningsfee og 5 % performance fee

- Antar 20 % årlig avkastning

Da får vi:

- Forvaltningsfee:

• 500 mill × 0,5 % = 2,5 mill USD

- Performance fee:

• 100 mill (20 % avkastning) × 5 % = 5 mill USD

Totalt: 7,5 mill USD, tilsvarende ca. 75 mill SEK – fra én avtale alene.

Med en markedsverdi rundt 700 mill SEK impliserer dette isolert sett en P/E på rundt 10.

Men historien stopper ikke der.

På Twitter har Syntetika tidligere skrevet at Hilbert allerede har rundt 200 mill USD i kapital, forvaltet på klassisk 2/20-modell:

- Forvaltningsavgift: 4 mill USD

- Performance fee: 8 mill USD

Totalt: 12 mill USD, ca. 120 mill SEK

Legger man dette sammen med sovereign-wealth-fond-avtalen, snakker vi:

- 19,5 mill USD i årlige inntekter

- tilsvarende drøye 200 mill SEK

- som gir en forward P/E i området 4

Vi diskuterer også hvorfor denne typen avtaler ofte utløser en “ketchup-effekt”: Når én institusjonell aktør går inn, reduseres konsentrasjonsrisikoen for de neste – og nye inflows kan komme raskt og i rykk og napp.

I tillegg er vi innom:

- Salg av OBX og timing rundt markedsturbulens

- Kjøp i Hilbert på fallende RSI – og den forsinkede kursreaksjonen

- EQVA-obligasjonen med høy margin

- Intrum i forkant av kapitalmarkedsdag og Q4

- Blokkjøp i Akastor og økning i Energeia

– før vi avslutter med litt polling og markedsnerding.

Timestamps:

00:00:00 – Intro

00:02:40 – Taco trading

00:04:50 – Hilbert Group: statlig fond og regnestykket

00:28:30 – Idekapital eller idealkapital?

00:30:40 – EQVA-bond

00:33:20 – Intrum

00:37:20 – Energeia

00:38:40 – Blokkjøp i Akastor

00:39:10 – Operapoll

00:43:10 – Eiendomsmegler vs. Finn-poll

📩 Kontakt oss
Har du spørsmål eller tilbakemeldinger? Send oss en e-post på: [email protected]
Registrering til nyhetsbrevet finner du på: www.ettcase.no

⚠️ Disclaimer
Innholdet i denne podcasten er kun for informasjons- og underholdningsformål, og skal ikke oppfattes som investeringsrådgivning. Både vertene og eventuelle gjester kan ha direkte eller indirekte posisjoner i de investeringene som diskuteres. Vi tar forbehold om at feil kan forekomme.

Dagens tema:

- Rotasjon fra USA til emerging markets og hvordan EEM/​SPY‑ratio kan brukes

- Linus Thorvaldsen, Linux‑prosjektet og “Vibe‑koding” med AI

- CoreWeave‑svingning over $100 usd og implikasjoner for AI‑datacentere

- Tesla FSD som månedlig tjeneste etter 14. februar – eierspørsmålet

- “Den døde katten Hilbert” – dead‑cat‑bounce og innsidekjøp på 40 millioner kr

- Intrum‑handel, boligmarkedet og EAM‑rider

- Energeia‑vurdering i lys av Severstal‑FID

- Vurdering av ny aksje‑inngang i Akastor

- Fortsatt short‑posisjon i Nvidia, plan om oppskalering

- Advokatregning på 260 millioner kr for Sveaas og Røkke – en av Norges dyreste rettssaker

- Nordic Mining hentet 200 millioner kr med 25 % rabatt

- Terranor vant kontrakt i Stockholm‑området til 33 millioner SEK

- BKs første opera‑besøk og poll om opera‑opplevelsen

Tidsstempler:

00:00:00 - Sleten intro

00:02:40 - Rotasjon inn i emerging markets

00:05:05 - Annerkjennelse til Vibe‑coding og Linus Thorvaldsen

00:09:13 - Tesla med autopilot på abonnement

00:17:05 - Biltech som redder liv

00:20:50 - Peters handler – Energeia, Hilbert og dead‑cat‑bounce

00:31:20 - Backtrading Fjollex

00:32:30 - BKs handler, Intrum

00:37:30 - Energeia og EAM Solar

00:42:00 - Akastor‑vurdering

00:43:00 - Short Nvidia og mulighet for oppskalering

00:45:15 - Advokatregning på 260 millioner kr

00:46:30 - Nordic Mining kapitalinnhenting

00:47:30 - Terranor‑kontrakt i Stockholm

00:49:00 - North Media‑porteføljeoppdatering

00:52:30 - BKs første opera‑besøk og poll

00:55:30 - Atle Pettersen ≠ supertraderen fra Bergen

Emerging Markets‑rotasjon

Markedsrotasjonen fra USA‑dominerte “Mag‑7” til emerging markets blir illustrert med en enkel sammenligning mellom EEM‑ETF og SPY‑ETF. Når amerikanske verdivurderinger når ekstreme nivåer, begynner relativavkastningen i fremvoksende markeder å stige, noe som kan signalisere en ny kapitalflyt. En slik rotasjon kan også bidra til å dempe konsentrasjonsrisikoen i porteføljen og gi bredere eksponering uten ekstra kostnad.

Linus Thorvaldsen og Vibe‑koding

Linus Thorvaldsen, bak Linux‑prosjektene som driver de fleste servere og den indirekte Unix‑baserte macOS‑stakken, har lansert et hobby‑prosjekt – en gitarpedal‑app – på GitHub. I notatene beskriver han koden som “Vibe‑kodet”, altså generert av AI på stemnings‑basis, og hevder at resultatet er bedre enn egen håndkoding. Dette blir sett på som et viktig signal om at AI‑assistert utvikling kan nå et nivå hvor den faktisk overgår menneskelig innsats i enkelte oppgaver.

Tesla FSD som abonnement

Etter 14. februar er Teslas Full‑Self‑Driving‑pakke kun tilgjengelig som månedlig tjeneste. Dette endrer eier‑ og bruksmodellen: kunden betaler for funksjonalitet uten å eie den permanent, med mindre man velger å abonnere på lang sikt. Debatten om hvem som egentlig “eier” bilen – produsent, bruker eller tjenesteleverandør – intensiveres, spesielt med tanke på fremtidige regulatoriske rammer.

Den døde katten Hilbert og innsidekjøp

Hilbert‑strategien, referert til som “den døde katten”, i et utrolig kreativt og flott ordspill. Både BK og Peter har kjøpt under 7 SEK og tenker at det seneste fallet er lite forankret i endret fundamentale forhold, sett i lys av store innsidekjøp av primærinnsidere - men snarere kun endret stemning blant investormassen.

Energeia‑vurdering i lys av Severstal‑FID

Energeia‑aksjen blir vurdert i forhold til et potensielt FID‑prosjekt med Severstal. En vellykket FID kan gi betydelig cash‑flow og redusere usikkerheten i selskapets energiprosjekter.

Akastor‑vurdering

En ny inngangs‑ eller utgangs‑vurdering av Akastor diskuteres, med fokus på selskapets offshore‑båtløsninger og mulige utbytte‑katalysatorer. Salg av en båt kan frigjøre kapital til nye investeringer eller tilbakekjøp.

Nordic Mining kapitalinnhenting

Nordic Mining hentet 200 millioner kr med en minimumstegning på 12 kr per aksje, tilsvarende ca. 25 % rabatt i forhold til siste omsatt pris. Denne kapitalen kan styrke selskapets utvinningsplaner, men krever også at prosjektet leverer på forventet produksjon.

Terranor‑kontrakt i Stockholm

Terranor sikret en kontrakt på 33 millioner SEK i Stockholms‑området. Selv om beløpet er modest, viser den økende etterspørselen etter selskapets tjenester og potensialet for flere kontrakter i Skandinavia.

Besøk oss på www.ettcase.no

Meld deg på vårt nyhetsbrev: https://ettcase.no/#nyhetsbrev

Innholdet i denne podcasten er kun for informasjons- og underholdningsformål, og skal ikke oppfattes som investeringsrådgivning. Både vertene og eventuelle gjester kan ha direkte eller indirekte posisjoner i de investeringene som diskuteres. Vi tar forbehold om at feil kan forekomme.

Dagens tema:

- Oversikt over Vend Marketplace og historisk bakgrunn

- Forretningsmodell, vertikaler og nettverkseffekt

- AI‑disrupsjonens potensielle påvirkning

- Adivinta‑eierandel og implikasjoner for verdsettelse

- Vekststrategi, kapitalallokering og fremtidig inntjening

- Marginer, kostnadskutt og kontantstrøm

Tidsstempler:

00:00:00 - Intro & ansvarsfraskrivelse

00:00:31 - Velkommen og caseintro

00:01:38 - Hva er Vend Marketplace?

00:02:39 - Historie: Shipstead til Vend

00:04:17 - Vertikaler og merkevarer

00:05:53 - Forretningsmodell og nettverkseffekt

00:06:24 - AI‑disruption og fremtid

00:12:50 - Adivinta‑eierandel og verdsettelse

00:16:34 - Vekststrategi og story fremover

00:20:13 - Volum, pris og inntektsdrivere

00:24:53 - Lønnsomhet, marginer og kostnadskutt

00:31:08 - AI‑investeringer og produktutvikling

00:33:45 - Vekstmål, kapitalallokering og utbytte

00:37:55 - Plattform‑eierskap, nettverkseffekt og konkurranse

01:05:33 - Konklusjon og investeringsanbefaling

01:06:05 - Avslutning og kontaktinfo

Hva er Vend Marketplace?

Vend Marketplace er en samling digitale rubrikkannonser i Norden, med 13 merkevarer som finn.no, blokket.no og flere. Selskapet er børsnotert på Oslo Børs under ticker VEND. De fire hovedvertikalene – mobility, real estate, jobs og re‑commerce – dominerer markedet i Norge, med finn.no som dekker rundt 90 % av boligannonser.

Historie og forretningsmodell

Opprinnelig Schibsted Media, et gammelt mediekonsern, delte seg i 2024 og solgte mediedelen. Resten ble omdøpt til Vend Marketplace med fokus på kjernevirksomheten: rubrikkannonser. Gjennom salg av ikke‑kjernevirksomheter som prisjakt har selskapet strømlinjeformet driften og økt marginene. Plattformen genererer inntekter hovedsakelig fra annonseavgifter; transaksjoner på selve markedet er ikke en inntektskilde.

AI‑disrupsjon og fremtidsperspektiv

AI‑aktører kan potensielt tilby smartere søk, automatisert match‑making og prisoptimalisering, noe som kan utfordre tradisjonelle rubrikkplattformer. Vend har allerede startet AI‑prosjekter, men det er usikkert om de kan holde tritt med globale aktører som Google eller OpenAI. Risikoen ligger i økte CAPEX‑behov og kortsiktig press på fri kontantstrøm.

Adivinta‑eierandel og verdsettelse

Vend eier 14 % av Adivinta, et europeisk klassifisert‑marked med mobile.de og leboncoin som nøkkelselskaper. På sum‑of‑parts‑basis blir Vends implisitte verdi anslått til 30 milliarder kroner i Adevinta, mens bokført egenkapital ligger på ca. 19,5 milliarder kroner.

Vekststrategi og kapitalallokering

Selskapet satser på organisk vekst i eksisterende vertikaler, moderat prisøkning og mål om 12‑17 % omsetningsvekst per år. Kostnadskutt og effektivisering er sentrale, og AI‑investeringer skal prioriteres der de gir størst marginforbedring. Utsiktene inkluderer progresivt utbytte og potensielle aksjetilbakekjøp.

Lenker:

Besøk oss på www.ettcase.no

Meld deg på vårt nyhetsbrev: https://ettcase.no/#nyhetsbrev

Innholdet i denne podcasten er kun for informasjons- og underholdningsformål, og skal ikke oppfattes som investeringsrådgivning. Både vertene og eventuelle gjester kan ha direkte eller indirekte posisjoner i de investeringene som diskuteres. Vi tar forbehold om at feil kan forekomme.

Dagens tema:

- Oppsummering av året med lærdommer og refleksjoner

- Markedsstemning, S&P 500‑prognoser og renteforventninger

- Gjennomgang av casene fra 2025, inkludert beste case‑resultater

- Dypdykk i Otello/Bemobi‑strukturen og katalysatorer

- Masterclass, Magic‑Formula og nye verdsettelsesmetoder

- Portefølje‑strategi, diversifisering kontra konsentrasjon

- Fremtidsutsikter: Terranor, Energeia og short‑posisjon i Nvidia

Tidsstempler:

00:00:00 - Intro

00:02:20 - Meglershus anslag for Sp500

00:07:10 - Casene gjennom året

00:08:30 - Årets taper: HIMS

00:10:00 - Snittet for casene opp 33%

00:11:00 - De beste casene: RAM-chips

00:13:20 - Otello Corporation og hvordan ta muligheten

00:20:30 - North Media, billig uten trigger

00:26:00 - B3 og Webstep, vrient marked

00:28:15 - MOWI og hva er greia i laks

00:28:50 - OTP og OMA Bank, bank masse opp

00:45:00 - Lærdommer fra året som har gått

01:29:30 - Tanker og planer for det nye året

Årsgjennomgang og lærdommer

Vi tar en kort oppsummering av 2025, der både personlige og portefølje‑relaterte lærdommer trekkes frem. Cash‑reserver er en viktig lærdom, evnen til å ta raske beslutninger og å unngå over‑eksponering. Vår ofte omtalte bunnplanke‑tilnærming viser seg å være den som gir oss mest, og suksesshistoriene viser kraften i høy conviction og grundig research.

Markedsstemning og S&P 500‑analyse

S&P 500‑indeksen ligger på 6 932 poeng, og 18 amerikanske meglerhus spår en oppgang mellom 2,5 % og 16 % for neste år. Analysene fra meglerhusene virker å være lite preget av høye prisnivåer, men at renten forventes å falle ytterligere, noe som kan støtte videre aksjeoppgang.

Case‑gjennomgang og resultater

Av de 22‑23 case‑ene som er blitt fulgt i 2025, fremstår tre som klare vinnere: Micron Technology, SK Phoenix og Samsung, med avkastning på 222 %, 203 % og 126 % respektive. Otello har også imponert med en oppgang fra 7 kr til 18,25 kr. På den andre siden ble Hims & Hers en markant skuffelse med 43 % nedgang. Gjennomsnittlig avkastning på case‑ene ligger på 33% fra episoden ble sluppet til 23. desember.

Den norske vinneren Otello/Bemobi

Otello er et holdingselskap med Bemobi i Brasil som eneste operative eiendel. Bemobi har sterk balanse og kontantstrøm, mens Otello opererer med minimal gjeld. Katalysatorer er planlagte buy‑backs og potensielle refinansieringsstrategier. Risikoen ligger i valutakonvertering og avhengigheten av Bemobis vekst i Brasil.

Greenblatt‑masterclass og verdsettelsesmetoder

Joel Greenblatt presenteres gjennom en masterclass som tar for seg Magic Formula og dens praktiske anvendelse i dagens marked. Det diskuteres hvordan tradisjonelle pris‑/P‑multipler har mistet noe av sin kraft, og hvordan kombinasjonen av avkastnings‑ og kvalitetskriterier kan gi et mer robust investeringsrammeverk. Eksempler fra historiske data viser at en streng implementering kan slå markedet over tid.

Portefølje‑strategi, diversifisering kontra konsentrasjon

En konsentrert portefølje med høy conviction og en bredere diversifisering for å redusere idiosynkratiske risikoer er noe investorer liker og økonomiprofessorer hater. Argumentet for en “bunnplanke” er at prisene må være tilstrekkelig lave for å tåle kortsiktige svingninger, mens en diversifisert tilnærming kan beskytte mot uforutsette tap. Personlige erfaringer fra året som gikk illustrerer begge sider av dette dilemmaet.

Fremtidsutsikter og nye case

Terranor har sterk kontantstrøm og en tydelig vekst‑pipeline. Nvidia shorten er blitt doblet som en hedge i North Media. Avslutningsvis settes mål for året som kommer, med fokus på å opprettholde cash‑buffer og å finne flere “no‑brainer”‑case.

Besøk oss på www.ettcase.no

Meld deg på vårt nyhetsbrev: https://ettcase.no/#nyhetsbrev

Innholdet i denne podcasten er kun for informasjons- og underholdningsformål, og skal ikke oppfattes som investeringsrådgivning. Både vertene og eventuelle gjester kan ha direkte eller indirekte posisjoner i de investeringene som diskuteres. Vi tar forbehold om at feil kan forekomme.